11月28日訊：
美國銀行全球研究（BofA Global Research）11月24日發(fā)布2025年大宗商品展望。
概述
由于礦山供應(yīng)短缺和冶煉產(chǎn)能過剩，特別是中國的情況，鋅精礦[1]市場一直極為緊張。為應(yīng)對這一狀況，中國已減少精礦進(jìn)口和精煉鋅生產(chǎn)。礦山項(xiàng)目儲(chǔ)備匱乏，除艾芬豪（Ivanhoe）的基普什礦（Kipushi）外，能帶來實(shí)質(zhì)改變的在建項(xiàng)目寥寥無幾。因此，我們預(yù)計(jì)2025年市場將繼續(xù)保持緊張平衡。
圖表194：鋅供需平衡——我們預(yù)計(jì)2025年市場將再次面臨緊張局面
2024年鋅市場因礦山供應(yīng)緊張而出現(xiàn)供應(yīng)短缺
我們對鋅持樂觀態(tài)度，并預(yù)計(jì)2024年將出現(xiàn)供應(yīng)短缺，隨后2025年市場將趨于平衡?？紤]到持續(xù)的宏觀不利因素，包括制造業(yè)情緒低迷，我們的觀點(diǎn)主要受供應(yīng)端驅(qū)動(dòng)，精礦市場變得非常緊張。這種短缺反映在冶煉加工費(fèi)（TCs）上，即冶煉廠從礦商處獲得的處理精礦的報(bào)酬，目前該費(fèi)用處于歷史低位附近徘徊。
圖表195：鋅冶煉加工費(fèi)——TCs大幅下降
圖表196：鋅價(jià)格與冶煉加工費(fèi)——冶煉廠在鋅價(jià)中無分成
隨著礦山項(xiàng)目儲(chǔ)備的枯竭，我們認(rèn)為當(dāng)前的基本面狀況無法迅速得到解決。例如，泰克（Teck）去年為全球鋅礦供應(yīng)貢獻(xiàn)了5.4%，但由于其Antamina和Red Dog礦場的供應(yīng)量下降，到2027年其市場份額預(yù)計(jì)將降至3.2%。當(dāng)然，該公司正在調(diào)整其業(yè)務(wù)組合，更加專注于銅這一能源轉(zhuǎn)型中的關(guān)鍵商品。
圖表197：Antamina和Red Dog的鋅產(chǎn)量——泰克關(guān)鍵資產(chǎn)的鋅產(chǎn)量逐漸下降
冶煉廠壓力增大
礦山供應(yīng)緊張給中國和國外的冶煉廠帶來了更大壓力。雖然運(yùn)營商在2024年的年度合同上仍能盈利，但如果他們從現(xiàn)貨市場采購原料，則會(huì)虧損。由于現(xiàn)貨供應(yīng)緊張，2025年年度合同下的冶煉加工費(fèi)可能會(huì)進(jìn)一步下降，冶煉廠面臨的不利因素將加劇。
圖表198：年度冶煉加工費(fèi)合同——年度合同下冶煉廠收入連續(xù)下降；現(xiàn)貨市場進(jìn)一步收緊
當(dāng)然，鋅并非唯一面臨礦山供應(yīng)緊張的金屬：過去十年因資本支出削減而導(dǎo)致的項(xiàng)目儲(chǔ)備枯竭也對銅冶煉廠造成了壓力，這凸顯了影響采礦行業(yè)的結(jié)構(gòu)性問題。中國運(yùn)營商已經(jīng)對此做出反應(yīng)，減少了鋅精礦進(jìn)口和精煉鋅生產(chǎn)，因此消費(fèi)者增加了精煉金屬的進(jìn)口。
圖表199：年度冶煉加工費(fèi)合同下的鋅冶煉廠收入和冶煉成本——年度合同下冶煉廠仍能維持生計(jì)
圖表200：現(xiàn)貨冶煉加工費(fèi)下的鋅冶煉廠收入和冶煉成本——在現(xiàn)貨市場采購精礦的冶煉廠無法盈利
中國產(chǎn)能過剩令人擔(dān)憂，但關(guān)稅并非萬能藥
繼續(xù)關(guān)注中國，其冶煉產(chǎn)能過剩正引起全球多個(gè)行業(yè)（包括電動(dòng)汽車、光伏和鋼鐵）的擔(dān)憂。美國和歐盟越來越多地采取貿(mào)易壁壘措施。在中國是凈出口國的行業(yè)中，關(guān)稅可能有效。然而，在鋅和銅的情況下，中國在整個(gè)供應(yīng)鏈中都是凈進(jìn)口國，因此關(guān)稅不太可能成為解決方案。雖然中國的冶煉廠已減少精礦進(jìn)口和精煉鋅生產(chǎn)，但冶煉加工費(fèi)卻持續(xù)下降。這引發(fā)了人們的擔(dān)憂，即中國冶煉廠可能會(huì)繼續(xù)運(yùn)營，而西方同行則難以維持業(yè)務(wù)，從而危及美國和歐洲建立韌性供應(yīng)鏈的戰(zhàn)略。
圖表201：精煉鋅產(chǎn)量——中國鋅產(chǎn)量呈上升趨勢
圖表202：鋅冶煉廠產(chǎn)能利用率——中國冶煉廠產(chǎn)能利用率上升，而西方冶煉廠則下降
注：
[1] 礦山將鋅精礦送往冶煉廠。冶煉廠從礦商處獲得冶煉加工費(fèi)（TC）作為服務(wù)報(bào)酬，而礦商則保留鋅價(jià)減去冶煉加工費(fèi)的部分。冶煉加工費(fèi)是衡量供應(yīng)緊張程度的重要指標(biāo)：當(dāng)其下降時(shí)，表明精礦供應(yīng)不足。因此，鋅市場有兩個(gè)供需平衡：一個(gè)是精礦市場平衡，另一個(gè)是精煉金屬市場平衡。
